是孤儿还是宠儿的忧伤快乐

GM起点 · 发表于 2015-6-29 14:55:55

跟着奇虎360和陌陌先后收到要约，6月份宣告私有化的中概公司到达7家。别的5家是博纳影业、易居我国、乐逗游戏、世纪互联和人人网。2015年头至今已有24家公司发表私有化意向，触及金额230亿美元。

私有化成风令人发生幻觉：在美国本钱商场只会被误解、被轻视、被做空，纳斯达克和纽交所是人间地狱；私有化才干逃出世天；回到A股就可升入地狱。

其实，去美国不必定即是本钱“孤儿”，这些我国公司远渡重洋赴美上市曾打败很多艰难险阻，创业团队和出资人在敲钟时也曾满脸美好。它们都完结了“美国梦”，仅仅程度有所不同，大洋彼岸的日子有血泪也有欢笑。

相同，回到我国来不必定就必定能变成“宠儿”，回归是新的冒险，A股是否能你健康哺育体型无穷的互联网公司，其实还未经验证。

虎嗅6月24日文剖析了《哪些公司不会赶“回归A股”的时髦》，这篇文章则以分众传媒和奇虎360为样本，看看中概公司赴美上市的荣辱与回归A股的得失。

大赢家分众

1)大快人心的IPO

2005年7月13日，分众传媒在纳斯达克上市，以单价17美元发行1010万份ADS(美国存托股，每份代表10股普通股)，征集1.72亿美元。与发行价对应的市值为12.6亿美元。

分众传媒上市行进行了三轮私募，融资总额为5000万美元，IPO中旧股东出售310万份ADS现已回收悉数出资。2015年9月，旧股东再次按IPO发行价兜售151.5万份ADS，套现2567万美元。

当年1.72亿美元的征集金额已不算少，更主要的是先于聚众传媒登陆本钱商场，严重伤害竞争对手及其出资人的决心。在两边出资人的促成下（软银、IDG、凯雷、鼎辉等），聚众委冤枉屈被分众吞并。2006年1月9日，分众传媒宣告收买聚众传媒100%的股权，价值为4400万美元现金及770万份ADS（30美元/份）。若干年后，58同城抢先上市，赶集网各样挣扎仍难免被收买。假如当年分众没能抢先上市，它的命运将与赶集网一般无二。啥私有化、回归A股、1000亿市值，统统谈不上。仅此一项，分众传媒在纳斯达克上市就值了。

2006年1月底，分众传媒以43.5美元的单价出售678.8万份ADS（其间529万份为旧股东套现）触及资2.95亿美元，分众传媒取得其间的6242万美元。

上市融资、出资安排套现退出、吞并微弱竞争对手。除了对聚众，当年分众完结的是一次大快人心的IPO。

2)本钱商场为试错买单

鉴于楼宇广告存在“天花板”，江南春试图经过并购扩展广告营收规模。继收买结构、吞并聚众以后，江南春又先后收买了好耶、玺诚等媒体，变成我国科技界榜首收买狂人。到了2007年，江南春在多个场合声称“分众已是仅次于央视的我国第二传媒集团”。并且，分众已着手收买新浪，把“仅次于”改写为“逾越”。

2008年头，分众传媒被央视“315”了，市值在一星期以内跌掉26.6%。许多人以为这是江南春过于张扬惹的祸。从此，分众传媒“时来运转”了：金融危机在全球延伸，2008年5月份发生地震，不达时宜的“升息提准”、奥运会过分地“如临大敌”，房地产熄火、股市暴降、三聚氰胺重创乳品公司……分众传媒成绩大幅回落，接连低于剖析师预期，股价一度跌至10美元以下。

江南春被逼开端做减法：剥离被315的分众无线、出售玺诚传媒、贱卖好耶。乃至赖以起家的楼宇广告事务也在出售之列！2008年12月22日，新浪发布公告称将增发4700万股以10亿美元采购分众传媒旗下的分众楼宇电视、结构广告以及卖场广告等事务相关的财物。只因未经过商务部反垄断批阅，才没有终究成交。

回过头来看，为江南春一系列高买、低卖的“折腾”买单的其实是本钱商场。假如没有在美国上市，江南春连试错的机遇也没有。

3)被做空、退市

2011年，分众传媒的成绩重现升势，当年三季度营收、净利润同比增幅别离为53%和45%。股价亦回复到25美元一线。

就在此时，分众传媒变成做空安排的“猎物”。2011年11月21日，浑水对分众传媒提出多项责备和质疑：虚报LCD显示屏数、高溢价收买致使高额亏本、财物减值不合理。分众传媒盘应声下跌50%，市值蒸发超越13亿美元。

分众传媒力排众议，才算逃出虎口，股价逐渐上升。但纳斯达克的阴险让江南春心寒，何况这儿也没有啥愿望能够完结了。

2012年8月13日，分众传媒发布公告称收到私有化要约。由江南春牵头，凯雷亚洲、中信本钱、光大控股、复兴世界、鼎辉出资、方源本钱等安排参加，拟以每份ADS27美元的报价收买悉数流转股（终究，收买价上调至27.5美元）。按一共发行1.293亿份ADS核算，私有化时分众传媒市值为36亿美元。江南春以股权为典当从多家金融安排取得逾15亿美元贷款，分众传媒私有化是迄今为止中概股最大的一次杠杆收买。

2013年5月23日，分众传媒完结私有化，江南春及复兴透过Parent持有分众传媒35.5%股权。

后边的故事大家都知道了，分众退市后将借宏达新材之壳在A股上市，保存估值在1200亿以上。

总归，分众传媒在美国上市、退市都是明智的挑选。纳斯达克给了江南春和出资人想要的，给不了的只需到A股商场淘。

奇虎360，坐过山车不怨出资者

1)鲤鱼跃龙门

2011年3月31日，奇虎360在纽交所挂牌，开盘价为27美元，较发行价高86.2%。奇虎360共发行了1211万份ADS（每2份代表3股普通股），发行价为14.5美元，征集1.76亿美元（没有旧股东套现）。以上市当日开盘价27美元核算，奇虎360市值达31亿美元。

奇虎360的上市有三个引人注目的地方：

一是用美国出资者没见过的“奇葩”盈余模式来讲故事：作为一家杀毒软件供给商，奇虎360免费为用户供给效劳，却从广告中取得收入（2010年67.3%的营收来自于此）。能够说奇虎360是冒险上市，而周鸿祎竟然成功了。

二是上市后，管理层持有71.68%的股权，其间周鸿祎自己持有24.4%。相比之下，阿里、京东上市时，马云、刘强东自己持股比例别离低于10%和20%。说明奇虎360私募融资的效率适当高，以较少的股权为价值，到达上市的彼岸。

三是上市机遇的掌握。奇虎360上市后两三个月，中概股就堕入低落。2011年有14家我国公司在美国上市（其间13家在上半年），融资22亿美元；却有27家我国公司私有化或被管理层收买，涉资78亿美元。到2011年下半年，股价低于1美元、市值低于3500万美元的双低公司稀有十家之多。虽然奇虎360也曾跌破发行价（2011年10月），但假如周鸿祎没掌抓住“股灾”前的上市窗口，局面会十分被迫，有可能要拖到2014年与京东、阿里抢夺出资人了。

在通报私有化的内部邮件中，周鸿祎必定了海外上市的积极意义：“2011年在美国纽交所上市后，360更是凭借世界本钱商场的力气，坚持了高速增加，年复合增加率超越100%。”

2)坐过山车不该诉苦出资者

奇虎360早年营收的适当一部分来自google，行将360安全浏览器和网址导航页的查找流量导给google。依据艾瑞数据，2010年Q1google在我国查找商场按收入核算的比例为29.5%（baidu比例为67.8%）。google退出我国查找商场后，大多数比例落入baidu手中。按收入核算，2012年baidu的商场比例到达79.5%。跟着收入的扶摇直上，baidu市值一度适当于腾讯的90%（其时阿里巴巴已从香港退市）。

但周鸿祎本即是做查找身世的，仅仅早早地把3721卖给了yahoo。没有了google这个大客户，周鸿祎当然不甘心把流量倒给baidu。经过一番预备，360查找于2012年8月“低沉上线”。经过浏览器、网导航页倒流，在5天内拿下10%的查找流量比例。虽然货币化需求时日，但360查找的气势实在惊人。其时baidu市值在450亿美元一线，奇虎360仅为baidu的十五分之一，上升空间无穷。

从2012年8月开端，贯穿整个2013年，奇虎360一直是出资人眼里的黑马。2013年8月末，也即是查找事务上线一年之际，奇虎360市值到达101亿美元，涨幅超越200%；2014年8月末，奇虎360市值为113亿美元，一年的涨幅还不到12%；2014年9月起，奇虎360市值开端回落，于2015年2月跌破60亿美元。

奇虎360估值下行的根本原本因是：baidu完结移动转型、保住查找比例后，开端从收信息展现费到赚买卖成功费的第2次转型；奇虎360失去在查找范畴逆袭的机遇，而在BAT的镇压和搜狗、猎豹的控制下，想在移动安全、移动分发范畴维持现状态都有些费劲。

可见，奇虎360市值坐过山车不该诉苦出资者。

3）回归是新的冒险

拿美国人看不懂的模式和戋戋5766.5万美元营收（2010年）去敲纽交所的大门，周鸿祎当年的这次冒险成功了。发动私有化、带奇虎360踏上回归之路，周鸿祎正在进行新的冒险。

首要，是抛弃纽交所上市的机遇成本过高。

以纽交所上市公司的身份，股权融资、债务融资都十分快捷（估值高时增发新股、估值不抱负就发债），资金简直能够随用随取（2014年奇虎360完结一轮10亿美元的债务融资）。而从私有化到在A股上市，即使一切顺利，耗时也要快到两年。上市后能否融到资、融多少彻底没有掌握。

这正是奇虎360与很多“强敌”决战见分晓的两年。奇虎360面临的是决战、大战和持久战，说到底打的是补给，抛弃纽交所上市公司位置的机遇成本适当高。

其次，是未必能取得抱负的估值。

奇虎360回归，纯粹是为了更高的估值。周鸿祎在内部邮件中直言“80亿美元的市值，并未充分体现360的公司价值。”有好事者对比创业板“妖股”的市盈率，为奇虎360算出3000亿乃至6000亿的估值。

但A股商场的妖股都是小盘，总市值不超越500亿，流转市值更小：暴风科技市盈率超越800倍、流转市值不到90亿；全通教学市盈率500多倍、流转市值80亿；乐视网市盈率230倍、流转市值500亿。大盘股估值则彻底是另一番景象：我国安全流转市值4000亿，市盈率不到15倍；流转市值1700亿的海通证券，市盈率23倍；声称“科技型投行”的张江高科流转市值450亿，市盈率也才76倍。这是大盘股在“牛市”里的行情，熊市里跌破净财物（破净）的举目皆是。

2014年奇虎360净利润为2.16亿美元，86.6亿美元市值对应静态市盈率达40倍（按6月26日收盘价核算）。按奇虎360的体量，在A股商场靠谱的估值水平应在80倍摆布。则依据2014年净利润算出的市值不过170多亿美元，折合人民币1070亿元。

最终，是A股的大环境会捆绑周鸿祎的四肢。

维持在A股的上市位置需求盈余，乐视采纳手机按成本出售、效劳费按年收费的定价方式（1499/2499元+490元/年），为的即是保证上市公司账面不呈现亏本。

周鸿祎是商业上的冒险家，曾用免费杀毒推翻掉一大批杀毒软件公司。杀入手机职业后拿出的大神F1（选用高通MSM8916四核64位处理器，2GB运行内存，8GB存储空间，5寸720P屏）只售499元。

依据奇虎360晒出的BOM物业清单，大神F1每台亏45.58元，F2每台亏26.72元。这还不算，奇虎360还搞起“退小米手机抵偿100代金券”的活动。打起报价战不要命的公司（如去哪儿网）最佳还是在纳斯达克上市（绩优的话首选纽交所）。

奇虎360现已与小米“接火”。小米能够亏几十亿、保住商场比例就会有出资人追捧。而依照现行规则，请求A股上市需要接连三年盈余（并且要呈逐年增加态势，不然“好说不好听”）。不能甩手打报价战，比如绑住周鸿祎的四肢，怎么能打败雷军呢？奇虎360期盼的多半是传说今年将推出的，淡化了盈余请求的“战略新式板”。

账上有100亿元人民币的现金，就敢抛弃纽交所上市、自断快捷的融资途径，为了一个“望山跑死马”的估值踏上绵长的回归之路，奇虎360这次冒的险够大的。

小结：分众传媒在A股的远景更达观

首要，分众传媒借壳上市现已胜利在望，还能赶上牛市的尾巴。奇虎360私有化八字还没有一撇，回归A股之路绵长，充溢变数。

其次，分众传媒职业地结实，盈余预期清晰：在楼宇视频广告、电梯结构广告及影院广告三大商场的比例别离为95%、70%和55%；2015年、2016年、2017年净利润别离不低于29.6亿、34.2亿和39.3亿。奇虎360无法从baidu抢到更多的比例，只好杀入手机范畴应战小米、乐视，不仅要打报价战，还得安排内容、建生态圈，盈余远景适当不妙。

依据2014年净利润，分众传媒只需取得50倍净态市盈率市值就能超越200亿。奇虎360在取得80倍净态市盈率市值才干到达1000亿，难度要大得多。

GM起点

是孤儿还是宠儿的忧伤快乐